專題：機(jī)構(gòu)火線解讀12.9中央政治局會(huì)議

　　來源：晨明的策略深度思考

　　作者：劉晨明/鄭愷

　　報(bào)告正文

　　政治局會(huì)議通稿表述有何變化？

　　中共中央政治局12月9日召開會(huì)議，分析研究2025年經(jīng)濟(jì)工作。中共中央總書記習(xí)近平主持會(huì)議。

　　1、會(huì)議通稿雖不涉及具體的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)數(shù)字，但政策基調(diào)變化已是“數(shù)年未見”：

　?。?）“加強(qiáng)超常規(guī)逆周期調(diào)節(jié)”，是大會(huì)通稿上首次出現(xiàn)，我們理解這很有可能意味著官方目標(biāo)赤字率將有超常規(guī)提升（例如從3%上調(diào)至4%），也預(yù)示著后續(xù)多元化、非常規(guī)的政策調(diào)節(jié)手段。

　?。?）“適度寬松的貨幣政策”是2010年7月以來再度出現(xiàn)，期間均為“穩(wěn)健”，即使在14-15年貨幣寬松周期也未有該措辭的調(diào)整，這為25年的貨幣寬松預(yù)期做出鋪墊；

　?。?）“更加積極的財(cái)政政策” 是2020年7月以來再度出現(xiàn)，20年疫情特殊背景下當(dāng)年官方目標(biāo)赤字率定在3.6%已是2010年以來最高，時(shí)隔4年基調(diào)變化也預(yù)示25年赤字空間有望進(jìn)一步打開。

　　2、具體到經(jīng)濟(jì)工作上，首要次序是“擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求”，此外“穩(wěn)住樓市股市”的表述更加直白：擴(kuò)內(nèi)需的重要性毋庸置疑，緩解了市場(chǎng)前期關(guān)于“是否僅化解風(fēng)險(xiǎn)、缺乏需求刺激”的擔(dān)憂；9月政治局會(huì)議對(duì)于股市的表述為“要努力提振資本市場(chǎng)”，對(duì)于樓市的表述為“促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)”，本次會(huì)議對(duì)于支持權(quán)益市場(chǎng)與房地產(chǎn)市場(chǎng)穩(wěn)定的決心更加直接。

　　如何影響市場(chǎng)？

　　在前期報(bào)告中，我們對(duì)于歲末的“跨年行情”給出了三種情景假設(shè)。過去2個(gè)月市場(chǎng)演繹的是【情形二】，目前則有望向【情形三】靠攏。配置上【經(jīng)濟(jì)周期類】資產(chǎn)交易基本面改善預(yù)期，此外主題活躍也有利于【景氣成長(zhǎng)類】資產(chǎn)表現(xiàn)。

　　我們前期報(bào)告中對(duì)于關(guān)鍵會(huì)議及跨年行情的三種情形假設(shè)——

　　【情形一】：如果官方目標(biāo)赤字率維持不變，那么指數(shù)將存在調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)，【穩(wěn)定價(jià)值類】的紅利資產(chǎn)大幅跑贏。

　　【情形二】：如果官方目標(biāo)赤字率小幅提升，例如3.5%左右，那么ROE全面回升的概率較低，指數(shù)將維持震蕩格局，市場(chǎng)交投仍然較為活躍，行業(yè)輪動(dòng)較快，布局三條結(jié)構(gòu)性ROE能夠企穩(wěn)改善的主題：困境反轉(zhuǎn)（消費(fèi)刺激領(lǐng)域、磷酸鐵鋰、軍工）、長(zhǎng)期破凈公司、并購(gòu)重組；此外主題活躍也有利于【景氣成長(zhǎng)類】資產(chǎn)的表現(xiàn)。

　　【情形三】：如果官方目標(biāo)赤字率進(jìn)一步提升，例如預(yù)期接近4%，那么指數(shù)將開啟“跨年行情”，市場(chǎng)交易順周期資產(chǎn)的基本面改善預(yù)期，例如AH股【經(jīng)濟(jì)周期類】資產(chǎn)的典型代表：港股互聯(lián)網(wǎng)（恒生科技指數(shù)）、A股大消費(fèi)（白酒）、大金融等。

　　“超常規(guī)”意味著官方目標(biāo)赤字率空間打開，“官方目標(biāo)赤字率→廣義財(cái)政空間→PPI→ROE”的傳導(dǎo)邏輯更流暢，跨年行情與春季躁動(dòng)值得期待。配置關(guān)注：

　　1、市場(chǎng)基本確認(rèn)經(jīng)濟(jì)處于衰退末期至復(fù)蘇前期的狀態(tài)，政策和流動(dòng)性以呵護(hù)為主，但ROE形成向上彈性仍需要驗(yàn)證，因此重點(diǎn)尋找ROE結(jié)構(gòu)性改善的方向：困境反轉(zhuǎn)的磷酸鐵鋰/軍工/消費(fèi)刺激領(lǐng)域/國(guó)產(chǎn)替代，長(zhǎng)期Pb破凈公司、并購(gòu)重組（股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓）等。

　　2、后續(xù)演繹情形偏向于【情形三】的背景下，過去兩個(gè)月滯漲的順周期白馬也將迎來中樞上移，市場(chǎng)整體風(fēng)格相較過于2個(gè)月更加均衡：對(duì)應(yīng)順周期資產(chǎn)港股互聯(lián)網(wǎng)/A股白酒等大消費(fèi)/大金融可能上臺(tái)階。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　地緣政治風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期；全球經(jīng)濟(jì)下行幅度及時(shí)長(zhǎng)超預(yù)期；美聯(lián)儲(chǔ)降息節(jié)奏及幅度存在不確定性；中國(guó)貨幣及財(cái)政政策的出臺(tái)時(shí)間及形式存在不確定；盈利環(huán)境發(fā)生超預(yù)期波動(dòng)；人民幣匯率發(fā)生超預(yù)期波動(dòng)。